Prinzipien Value Investing

Veröffentlicht am 04.01.2021

Prinzipien des Value Investing- Weiterentwicklung des intelligenten Investmentansatzes

In diesem Beitrag beschreiben wir die Prinzipien von Bolesch Analysen und wie Value Investing mit Risiko Management und schweizer Gründlichkeit vereint wird. Im ersten Teil des Beitrags wird das klassische Prinzip des Value Investing nach Benjamin Graham dargestellt. Im zweiten Teil zeigen wir auf, wie wir diese Prinzipien fortlaufend weiter entwickeln, und dadurch bessere Opportunitäten am Markt wahrnehmen können.

Vorgehen des klassischen Value Investing

Die Prinzipien von Bolesch Analysen fussen auf dem klassischen Vorgehen des Value Investing, basierend auf Benjamin Graham, dem “Godfather of Value Investing”. Laut Graham wird nur in Unternehmen investiert, die unter dem eigentlichen Wert notieren. Dazu müssen die Fundamentaldaten des Investments genau analysiert und bewertet werden. Im folgendem Schaubild wird die Methode dargestellt.

Eine entscheidende Rolle bei der Analyse spielt der Innere Wert eines Unternehmens (Nr.1). Der Innere Wert wird berechnet in dem man dem Unternehmensvermögen abzüglich aller Schulden die zukünftig erwarteten, abgezinsten Cashflows addiert (Diskontiertes-Cashflow-Verfahren). Der Innere Wert wird bei herausragenden Unternehmen stetig ansteigen, wie im Schaubild dargestellt.

Der Kursverlauf der Aktie wird im Laufe der Zeit sowohl oberhalb als auch unterhalb des Inneren Wertes liegen. In Phasen der Angst liegt der Kurs unterhalb und in Phasen der Gier liegt der Kurs oberhalb des Inneren Wertes. Zur Berechnung eines angemessenen Kaufpreises wird dem Inneren Wert immer eine Sicherheitsmarge eingerechnet. (Nr. 2). Sollte der Preis unterhalb des Inneren Wertes incl. der Sicherheitsmarge liegen, ist das Unternehmen unterbewertet und kann somit günstig erworben werden (Nr.3). Wenn der Preis oberhalb des Inneren Wertes liegt, so ist das Unternehmen überbewertet (Nr.4). In diesem Bereich können die Anteile wieder verkauft werden. Solange die Fundamentaldaten und auch der zu erwartende Cashflow in Ordnung sind, besteht dazu aber kein Grund.


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Unsere Prinzipien der Weiterentwicklung

Die folgenden Prinzipien beschreiben eine Weiterentwicklung von Grahams Ansatz. Dazu werden die Investments einem Selektionsprozess unterzogen. Die oberste Regel bei allen Arten von Investments ist, dauerhaften Kapitalverlust zu vermeiden. Um Unternehmen zu finden, die in Zukunft kontinuierlich wachsen, werden zunächst Zukunftsbranchen definiert. Dazu gehört das erkennen von Megatrends und das identifizieren von disrupriven Technologien. Es werden Chancen und Risiken bewertet und das Branchenwachstum analysiert. Da es bei der Analyse von Zukunftsbranchen im Gegensatz zur Fundamentalanalyse keine Standardberechnungsmethoden gibt, ist diese Disziplin sehr zeitaufwändig und erfordert sehr viel Erfahrung.

Wenn wir bei unseren Analysen auf ein interessantes Unternehmen stoßen, muss es einer Zukunftsbrache zugeordnet werden können. Weiterhin muss jedes definierte Investment ein Alleinstellungsmerkmal aufweisen. Dies ist im Idealfall eine Monopolstellung oder ein Konkurrenzvorsprung. Nur wenn das Unternehmen einer Zukunftsbranche zugeordnet werden kann und ein Alleinstellungsmerkmal aufweist, wird eine Fundamentalanalyse und eine Preisanalyse durchgeführt. Ist das Unternehmen auch hier stark aufgestellt, wird eine Wettbewerberanalyse durchgeführt. Dabei wird der obere Prozess für entsprechende Wettbewerber angewendet. Wenn es keinen besseren Wettbewerber gibt, so wird der Innere Wert des Unternehmens mit dem Discounted-Cashflow-Verfahren ermittelt. Sollte der Innere Wert abzüglich der Sicherheitsmarge unterhalb des aktuellen Börsenpreises liegen, so sind die Anteile einen Kauf wert. Jetzt muss nur noch eine Risiko,- und Allokations- Beurteilung für das eigene Depot durchgeführt werden. Wenn das Unternehmen gut in die Portfoliostruktur passt, steht einem Kauf nichts mehr im Wege. 

Übersicht des Selektionsprozesses mit Schaubild

Hier wir der Prozess nochmal in einem Ablaufdiagramm dargestellt. 

Buffett Indikator und PEG im Verhältnis zu Zinsen

Um das Marktniveau einer Volkswirtschaft bewerten zu können, nutzen wir neben vielen anderer Bewertungskennzahlen den Buffett Indikator. Bei diesem Indikator wird die Marktkapitalisierung aller börsennotierten Unternehmen eines Landes ins Verhältnis zum Bruttoinlandsprodukt gesetzt. Hat der Indikator einen Wert von 1, so wird das Marktniveau als angemessen bezeichnet. Liegt der Wert oberhalb von 1, so wird der Markt als überbewertet eingeschätzt. Uns ist bewusst, dass in Zeiten von Niedrigzinsen und Geldschwemme durch Konjunkturpakete der Buffett Indikator so nicht angewendet werden kann. Für unsere Berechnungen haben wir den Indikator angepasst. Wir sehen vor allem bei US- Papieren ein Wert von 1 als günstige Kaufgelegenheit.

In der Fundamentalanalyse für Unternehmen berechnen und gewichten wir die PEG- Ratio (Price-Earning to Growth-Ratio, Deutsch: Kurs-Gewinn-Wachstums-Verhältnis). Bei der PEG Ratio wird das KGV ins Verhältnis zum erwarteten Gewinnwachstum gesetzt. Klassisch wird ebenso wie beim Buffett Indikator ein Wert von 1 als fair bewertet angenommen. Auch diese Kennzahl kann in der jetzigen Situation kaum angewendet werden. Zur Berechnung eines fairen PEG schliessen wir andere Indikatoren mit ein. Dazu gehören die Nachhaltigkeit des Wachstums, die Wettbewerbsvorteile und die Skalierbarkeit des Geschäftsmodells sowie Länder- und Währungsrisiken. Für hervorragende Unternehmen mit sehr gutem Management und nachhaltigen Geschäftsmodellen sind wir bereit, ein höheres PEG und somit einen höheren Kaufpreis zu akzeptieren.

Ein hervorragender Value Investor handelt situations- und chancenorientiert und kauft nur bei sehr wenigen Gelegenheiten, dann aber in großem Maßstab. 

Bewertung von Unternehmen aus der Digitalbranche

Einer der wichtigsten Megatrends unserer Zeit ist die Digitalisierung. Vielen klassischen Value Investoren fällt die Bewertung von Unternehmen aus der Digitalbranche sehr schwer, weil der selbstgeschaffene Wert für geistiges Eigentum wie Plattformen und Software in den Bilanzen nicht ausgewiesen wird. Die klassischen Berechnungsmethoden der Ikonen des Value Investing sehen solche Bewertungen nicht vor. Nur hinzugekauftes geistiges Eigentum wird im Goodwill ausgewiesen. Das geistige Eigentum steigert aber den Wert dieser Unternehmen erheblich. Auch die Skalierbarkeit des Geschäftsmodells muss in die Bewertung des Firmenwertes einfliessen. Wir nehmen neben den klassischen Value Kennzahlen auch einen Faktor für geistiges Eigentum und den Wert von skalierbaren Plattformen in unsere Fundamentalanalysen mit auf. So können wir einen realistischeren Unternehmenswert inclusive dem geistigem Eigentum ermitteln.

Was uns unterscheidet und schweizer Gründlichkeit

In den meisten Unternehmensanalysen kommen Kennzahlen wie EBITDA- Margen, EBITDA- Wachstum und KGV basierend auf EBITDA zum Einsatz. Wir nutzen diese Kennzahlen nicht, da sie leicht manipuliert werden können oder wichtige Geldabflüsse nicht beachten. Die maßgebliche und schwer manipulierbare Messgröße aus der Unternehmensbilanz ist der freie Cashflow. Wenn möglich berechnen wir die Kennzahlen auf Basis des langfristigen freien Cashflows. Dadurch werden die wirklichen Stärken der analysierten Unternehmen identifiziert und die Qualität der daraus resultierenden Investments deutlich verbessert.

Standardisierte Aktienanalysen beziehen Kennzahlen für KGV, KCV, EBIT oder Marktkapitalisierung von großen externen Datenanbietern. Aus langjähriger Erfahrung wissen wir, dass diese eingekauften Daten eine ungenügende Qualität ausweisen können. Bei Bolesch Analysen kommen alle verwendeten Daten ausschließlich aus veröffentlichten Unternehmensbilanzen. Dadurch können wir die hohe Qualität unserer Analysen sicherstellen.


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