Ungleiche Geschwister

Ungleiche Geschwister – europäische Industrietitel zu Unrecht günstiger bewertet als die US-Konkurrenz

Ein Gastbeitrag von Tresides Asset Management vom 11.01.2021

Die sehr starke Performance des US-Aktienmarktes im vergangenen Jahr hat den Bewertungsaufschlag zu europäischen Aktien erheblich vergrößert. So notiert der S&P 500 auf Basis der Gewinnschätzungen für 2021, die bereits wieder über dem Vor-Corona-Niveau von 2019 liegen und auf der Annahme einer deutlichen Konjunkturerholung basieren, bei einem KGV von 23. Relativ zum STOXX Europe 600 (KGV 18) entspricht dies einer im historischen Vergleich hohen Bewertungsprämie von 30%. Diese besonders starke KGV-Ausweitung in den USA ist zu einem Großteil auf die dominante Rolle der hochkapitalisierten Technologietitel im S&P 500 zurückzuführen, deren Wachstumsstärke durch hohe KGVs reflektiert wird. Aber auch branchenadjustiert, d.h. im direkten Vergleich zwischen US-amerikanischen und europäischen Wettbewerbern innerhalb eines Sektors, sind operativ vergleichbar gut positionierte europäische Unternehmen zumeist deutlich günstiger bewertet.

Dem europäischen Konsumgüterriesen Unilever eröffnen sich nach der Vereinheitlichung der rechtlichen Konzernstruktur neue strategische Optionen. Durch strukturelle Veränderungen des Konzernportfolios kann der Fokus auf wachstumsstarke Kategorien erhöht werden und somit der aktuelle Wachstumsrückstand gegenüber dem US-Wettbewerber Procter & Gamble und damit auch der KGV-Abschlag (19 versus 24) geschlossen werden. Noch deutlicher ist dieses Phänomen in der Tabakbranche zu beobachten. Nach der Großakquisition von Reynolds in 2017 hat British American Tobacco zwar noch ein relativ hohes Verschuldungsniveau. Aktuell gewinnt das Unternehmen aber sowohl bei Zigaretten als auch bei modernen Produktkategorien Marktanteile und baut die Verschuldung rasch ab. Mit einem KGV von 8 wird dieser Fortschritt allerdings nur unzureichend reflektiert, der US-Wettbewerber Philip Morris notiert bei einem KGV von 14.

In klassischen Industriebranchen ist dieses Phänomen besonders augenfällig in der Baustoffbranche. Obwohl die US-Konzerne Martin Marietta und Vulcan Materials (KGV 29 bzw. 33) sich qualitativ weder durch bilanzielle noch durch Wachstumsstärke von den europäischen Wettbewerbern abheben, profitieren sie unter Bewertungsgesichtspunkten von der Hoffnung auf Infrastrukturmaßnahmen im Heimatmarkt. Da aber auch die europäischen Player CRH und Lafarge (KGV 19 bzw. 15) über ein starkes US-Geschäft verfügen und zudem von künftigen Infrastrukturinvestitionen in Europa sowie dem EU Green Deal profitieren sollten, ist der ganz erhebliche Bewertungsabschlag kaum nachvollziehbar. Unter den Automobilherstellern sind die Massenmarkt-Anbieter Ford und GM mit KGVs im hohen einstelligen Bereich spürbar höher bewertet als Volkswagen oder die neu formierte Stellantis. Selbst die deutschen Premium-Hersteller BMW und Daimler genießen im Vergleich zu den US-Titeln keine Bewertungsprämie. Bei Siemens ermöglicht die zunehmende Fokussierung auf Automatisierung und Digitalisierung in der Prozess- und Fertigungsindustrie eine deutlich bessere Vergleichbarkeit mit US-Unternehmen wie Rockwell Automation, Eaton oder Emerson. Diese sind mit KGVs zwischen 23 und 27 erheblich höher bewertet als Siemens mit einem KGV von 19. Und nicht zuletzt genießen auch die US-amerikanischen Oil Majors Exxon Mobil und Chevron mit KGVs von 28 bzw. 31 erheblich höhere Bewertungen als die auch unter ESG-Aspekten deutlich besser positionierten europäischen Konkurrenten Total (16) und Royal Dutch Shell (14).


Der auf europäische Aktien mit attraktiven und steigenden Dividenden fokussierte Tresides Dividend & Growth würde von einem Schließen dieser oft zu Unrecht großen Bewertungslücken klar profitieren. Mit seiner hohen Gewichtung in europäischen „Quality Industrials“, die zudem über hohe Free Cash-Flows und eine erstklassige bilanzielle Ausstattung verfügen, sowie einer konsequenten Berücksichtigung von ESG-Kriterien ist der Fonds ein ideales Investment für alle, die nicht nur von den steigenden Aktienkursen profitieren wollen sondern auch laufende Erträge suchen.


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